A inflação foi impulsionada pela tendência dos custos de produção e de virilidade, enquanto os aumentos das taxas do BCE reduziram as expectativas de uma lesma preços-salários. Agora o problema é perceber se haverá ou não a temida desaceleração da economia.
A queda nas taxas
Na sua reunião de 6 de Junho, o Banco Medial Europeu reduziu a principal taxa de lucro de referência em 25 pontos base, adiante de outros grandes bancos centrais do mundo avançado, principalmente a Suplente Federalista dos EUA. Posteriormente dois anos de aumentos contínuos, chegou o momento de inversão da trajetória das taxas de lucro na espaço do euro.
O ponto de viragem na política monetária é o resultado de um processo de desinflação que persiste há vários meses e que trouxe a taxa de inflação na espaço do euro para muito perto da meta de referência de 2 por cento.
À medida que a inflação caiu do seu pico em meados de 2022, e com as taxas de lucro nominais permanecendo constantes, a taxa de lucro real (ou seja, a taxa nominal ajustada à inflação esperada) continuou, na verdade, a subir. Por conseguinte, o BCE, embora permanecendo firme, continuou indirectamente a restringir o dispêndio do crédito e das condições de financiamento para consumidores e empresas. Com a inflação próxima da meta, esta posição de esperar para ver já não era sustentável.
Qual será o trajectória?
É legítimo perguntar se a medida do BCE anuncia novos cortes futuros nas taxas ou se é, em vez disso, um passo só. Isto é quase certamente uma inversão de direcção e o início de uma trajectória de redução gradual das taxas. Todavia, o BCE agirá com grande cautela. É típico dos bancos centrais modernos agirem gradualmente e, supra de tudo, evitarem reversões súbitas no seu caminho. O BCE não teria reduzido as taxas de lucro agora se não esperasse continuar a reduzi-las no porvir, embora alternando cuidadosamente movimentos descendentes com movimentos de esperar para ver. Enfim, a inflação em Maio de 2024 recuperou para 2,6% em termos anuais, supra dos 2,4% em Abril. A última milha em material de inflação ainda deve ser concluída.
Perante a inversão de direcção do BCE, a questão médio passa a ser a seguinte: o processo de desinflação foi concluído? E se assim for, será que realmente terminou com custos quase nulos em termos de prolongamento poupado?
Para responder à questão é útil recordar um protótipo interpretativo da inflação muito estabelecido, também definido porquê protótipo real da inflação, ou teoria da curva de Phillips. Segundo levante protótipo, a inflação manante depende de três componentes distintas. O primeiro componente são as expectativas de inflação. Quanto maior for a inflação futura esperada, maior também será a inflação atual. Na verdade, se os agentes esperam uma inflação futura mais elevada, farão hoje maiores pedidos de aumentos salariais, para proteger o seu salário nominal da erosão do poder de compra (o salário nominal, uma vez negociado, normalmente permanece fixo durante um determinado período de tempo). Os custos trabalhistas mais elevados serão, portanto, repassados pelas empresas aos preços, aumentando a inflação manante.
A segunda componente do protótipo de inflação real é dada pelo diferencial entre o prolongamento poupado e o seu valor potencial (ou, em selecção, pelo meandro da taxa de inflação em relação ao seu valor de longo prazo). Quando a operosidade económica real excede o potencial, a procura de mão-de-obra aumenta e, com ela, os salários reais, empurrando a inflação para cima.
O terceiro e último determinante da inflação é oferecido pelos choques exógenos de oferta: alterações nos custos de produção e transporte de bens, alterações nos preços da virilidade, das matérias-primas e do preço do petróleo.
Choques e expectativas de oferta
Uma tradução da dinâmica da inflação na zona euro ao longo dos últimos três anos segue levante padrão do mundo real. O impulso inicial à inflação, entre 2020 e o início de 2021, veio do lado da oferta: a reabertura da economia depois a pandemia criou estrangulamentos nas cadeias de transacção internacional, fazendo com que os preços disparassem os custos de transporte. Ao mesmo tempo, o início da guerra na Ucrânia fez subir os custos das matérias-primas, porquê o gás e o petróleo, contribuindo para um aumento repentino da inflação de custos. O factor impulsionador da inflação deriva, portanto, da terceira componente do protótipo real ilustrado supra, ou seja, choques de oferta.
A tendência dos factores de oferta tem seguido uma parábola em forma de U voltado ao longo do tempo, com uma reviravolta no último ano e meio depois de atingir um pico em meados de 2022. A inflação na Zona Euro disparou com a oferta de factores e regressou perto da meta. valor de 2 por cento quando os próprios factores de oferta diminuíram.
Neste ponto, uma segunda questão é proveniente: porque é que o BCE teve de aumentar as taxas de lucro de forma tão decisiva nos últimos três anos? Se a inflação fosse impulsionada, primeiro para cima e depois para plebeu, pela evolução dos custos de produção e da virilidade, e se o BCE não tivesse controlo sobre estes factores, não teria sido suficiente simplesmente esperar que os mesmos factores de oferta seguissem o seu curso, sem intervir nas taxas de lucro, arriscando uma grave contracção económica?
A resposta reside no papel do primeiro componente do protótipo de inflação real, ou seja, as expectativas. O aumento das taxas de juros foi, aliás, de crucial valia justamente para manter sob controle as expectativas de inflação, que evoluíram somente parcialmente na primeira tempo, mas sem nunca perder a ancoragem na meta de inflação do banco médio.
Em resumo, a inflação na espaço do euro seguiu uma parábola impulsionada pelo terceiro fator do protótipo (choques de oferta), com o primeiro fator (expectativas de inflação) quase inalterado, graças à restrição monetária do BCE, e com o segundo fator ( prolongamento real) também permanece quase inalterado.
Haverá uma desaceleração da economia?
Uma questão permanece: porquê foi provável que a restrição monetária e o processo de desinflação ocorressem com uma chamada “aterragem suave”, ou seja, sem custos significativos em termos de abrandecimento da operosidade económica ou de aumento do desemprego? Com a inflação a revir à meta de 2 por cento, as análises do incidente inflacionista pós-Covid centrar-se-ão precisamente neste ponto. Não é de forma alguma perceptível que a economia europeia tenha conseguido evitar completamente um abrandecimento poupado. O efeito das restrições monetárias e de crédito implementadas no pretérito recente só será sentido com tardança. É por esta razão que os factores de risco deverão passar definitivamente do espectro inflacionista para uma provável desaceleração futura da economia. Esta será a preocupação médio do BCE ao longo da trajetória progénito das taxas que acaba de empreender.
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Tomás Monacelli
Tommaso Monacelli é professor titular de Economia na Universidade Bocconi em Milão e membro do IGIER Bocconi e do CEPR em Londres. Ele obteve seu Ph.D. em Economia pela Universidade de Novidade York e anteriormente foi professor assistente no Boston College e professor associado na Universidade Bocconi. É editora associada de revistas científicas internacionais, incluindo o Journal of the European Economic Association, o Journal of Money Credit and Banking e o European Economic Review. Foi professor contíguo na Universidade de Columbia, professor visitante na Universidade Medial Europeia e consultor de investigação do BCE, OCDE, FMI e Riksbank. Os seus interesses de investigação incluem teoria e política monetária e macroeconomia internacional.